毛利率50%到-0.4%，智谱云端业务亏到“底裤”，政企能救命？

文 | 钱钱

编辑 | 阿景

最近智谱和MiniMax这两家公司忙着递招股书的消息，在大模型圈子里议论纷纷。

要知道，前两年大家还在比谁的模型参数大、谁的发布会更热闹，现在突然齐刷刷往资本市场跑，说白了，这行业早就不是靠讲故事就能混饭吃的阶段了。

之前"千模大战"那阵子，简直跟菜市场抢摊位似的，你出个70亿参数模型，我就搞个千亿的，融资一轮接一轮，钱烧得眼睛都不眨。

可烧到今年，风向彻底变了投资人开始掰着手指头算ROI，董事会催着看营收报表，那些还在沉迷技术参数的公司，日子肉眼可见地不好过了。

智谱和MiniMax这俩，算是踩着点递了"投名状"。

不过要我说，这招股书与其说是融资说明书，不如说是行业的"体检报告"里面藏着的，是中国大模型公司从实验室走向市场的真实挣扎。

智谱这公司，根正苗红得有点不像互联网公司。

2019年从清华知识工程实验室出来，创始人张鹏和唐杰都是学术界的老人，身上带着浓浓的"技术至上"基因。

最开始搞大模型，思路也简单，把学术成果转化成政企能用的技术，比如给政府做智能政务系统，给企业搭知识库。

这条路早期确实稳。

2022年那会儿，智谱85%的收入都来自本地化部署说白了就是派人去客户那装系统、调模型，干完一单收一笔钱。

这种模式好处是现金流清楚，坏处是太依赖大客户。

你猜怎么着？到2025年上半年，他们机构客户数从48家涨到3000多家，看着热闹，前五大客户收入占比还超40%，这要是哪个大客户预算砍了，业绩不得坐过山车？

和智谱这条学术根正苗红的路子不同，MiniMax从出生就带着浓浓的市场味儿。

2021年成立时，创始人闫俊杰刚从商汤出来，团队里一堆搞产品和运营的。

他们上来就没盯着政企那块硬骨头，反而一头扎进了C端市场，搞了个叫Talkie的AI聊天产品，后来又做了海螺AI，想从普通用户口袋里掏钱。

用户数确实涨得快，2023年月活才300多万，两年就飙到2700多万，付费用户也从12万冲到177万。

但问题来了，C端用户看着多，掏钱的意愿可没那么强。

你想啊，大家用AI聊天，免费的够用了，凭啥给你付费？所以MiniMax的AI原生产品毛利率才4个多点，卖100块钱东西，净利润可能还倒贴，这生意能长久吗？

这俩公司的财务报表，乍一看像坐过山车，细看全是眼泪。

智谱这三年半营收从几千万涨到今年上半年快2亿，听着厉害吧？可亏损也跟着跑，2025年上半年经调整净亏损17亿多。

MiniMax更夸张，前三季度营收5000多万美元，亏损却干到1.86亿美元，简直是卖一块钱亏三块。

最要命的是毛利率这东西，直接能看出生意赚不赚钱。

智谱之前政企本地化部署做得顺，毛利率能到六十多个点，可云端业务就拉胯了2022年云端毛利率还有七十多个点，今年上半年直接掉到-0.4%。

啥概念？就是做云端服务不仅不赚钱，每接一单还得倒贴钱。

为啥？算力成本太高了，用户调用一次模型，服务器就得转半天，电费和服务器租金可不是小数目。

MiniMax的毛利率更魔幻，2023年还是负的二十多个点，今年好不容易转正到23%，可核心的AI原生产品毛利率才4.7%。

这数儿还不如卖白菜，至少白菜不用天天烧服务器。

他们自己也知道问题，所以使劲推视频生成这些新场景，想着能不能卖贵点，让用户多掏钱。

可技术迭代哪有那么快？等你把成本降下来，用户说不定早跑别家去了。

研发投入更是个无底洞。

智谱三年半砸了44亿，MiniMax也烧了35亿人民币，钱都花哪儿了？一半以上是算力服务费，剩下的是给研发人员发工资。

大模型这行当邪门得很，不像传统互联网，用户越多边际成本越低。

它是用户越多、调用越频繁，算力消耗就越高，成本跟着往上涨。

就像开饭馆，来的客人越多，厨房得加十个灶台，厨师也得翻倍，你说这账怎么算得过来？

智谱也不是没想过办法。

之前互联网客户占收入大头，今年上半年降到38%，转头开始啃公共服务和电信行业，公共服务客户收入快到30%了。

政企订单确实稳，但交付太费劲每个政府部门需求都不一样，得派团队驻场开发，一个项目做半年，人力成本蹭蹭涨。

他们现在想把本地化部署的经验改成标准化方案，比如做个通用的政务大模型模板，客户拿来就能用，不用再从零开始。

可政府客户认不认？还得打个问号。

MiniMax的C端之路也不好走。

Talkie和海螺AI这两个产品贡献了60%以上收入，用户数看着多，可付费率上不去。

免费用户天天用，占用服务器资源，付费用户又嫌功能不够花哨。

他们想靠技术降成本，比如把模型压缩一下，让推理速度变快，少用点算力。

可这得顶尖算法团队盯着，人家工资可不便宜，又是一笔开销。

现在两家抢着上市，说白了就是想从资本市场捞点钱续命。

大模型这仗是持久战，谁能先把盈利模型跑通，谁就能笑到最后。

智谱的政企路稳但慢，MiniMax的C端路快但险，没有绝对的好坏。

但有一点肯定的光靠烧钱撑不了多久，投资人的耐心也是有限的。

等智谱和MiniMax的招股书正式披露，更多账本细节会露出来。

到时候大家就能看明白，大模型行业到底是真风口，还是皇帝的新衣。

反正现在看来，不管走哪条路，能把"烧钱换增长"变成"增长能赚钱"，才是真本事。

这突围之战，才刚到中场，后面的戏，估计比现在还热闹。